La frase più ripetuta della macroeconomia si può contare, e il conto cambia con la regola

«La curva invertitapredice la recessione» è probabilmente l’affermazione macroeconomica più citata di tutte, e ha una qualità rara: è verificabile. La serie esiste, è pubblica, è giornaliera e comincia nel 1976. Questa pagina la scarica, la conta per intero e mette accanto la cronologia ufficiale delle recessioni americane. Il risultato non è un sì o un no. È che il numero di inversioni dipende da come si decide che un’inversione è finita, e che sugli stessi dati si ottengono 44, 21, 14 o 9 episodi. Chi pubblica uno di quei numeri senza dire quale regola ha usato non sta riportando un dato: sta riportando una scelta.

Che cosa si sta guardando, con i numeri di oggi

La curva non è una serie storica: è una fotografia di più serie nello stesso momento. Si prendono i rendimenti dei titoli di Stato dello stesso emittente a scadenze diverse e li si dispone in ordine di scadenza. Ecco la fotografia americana dell’11 agosto 2026, presa dalla stessa fonte usata per tutto il resto della pagina.

Questa curva sale: ogni scadenza rende più della precedente. Le due differenze che si usano per riassumerla in un numero solo si calcolano così: 4,70 − 4,22 = +0,48 punti percentuali fra dieci e due anni, e 4,70 − 3,89 = +0,81 punti percentuali fra dieci anni e tre mesi. Sono le stesse cifre che le due serie di FRED riportano al 12 agosto 2026. Quando una di queste differenze diventa negativa si dice che la curva è invertita: significa soltanto che un titolo con scadenza più lunga rende meno di uno con scadenza più corta.

Una precisazione che quasi sempre manca: la curva non è mai una cosa sola. Può essere invertita fra due e dieci anni e non fra tre mesi e dieci anni, o viceversa, e nella storia della serie è successo entrambe le volte. Al 12 agosto 2026 nessuna delle due è invertita.

Il conteggio, e perché non esiste un numero solo

Contare le giornate è banale: sulla differenza fra dieci e due anni ci sono 12.546 osservazioni dal 1° giugno 1976 al 12 agosto 2026, e 2.049 di esse sono negative, cioè il 16,33 per cento. Sulla differenza fra dieci anni e tre mesi ci sono 11.155 osservazioni dal 4 gennaio 1982 e 1.229 negative, l’11,02 per cento. Questi due numeri non hanno ambiguità.

Contare gli episodiè tutt’altra cosa, perché richiede una decisione: quante giornate non negative servono per dichiarare finito un episodio? Se una sola giornata positiva in mezzo a due anni di inversione spezza l’episodio in due, ne vengono fuori molti; se ne servono tre mesi, ne vengono fuori pochi. Ecco lo stesso identico file contato con quattro regole diverse.

Quasi cinque volte più episodi fra la regola più permissiva e quella più severa, sugli stessi dati e nello stesso periodo. Per il resto di questa pagina usiamo la regola dei ventuno giorni, che corrisponde a circa un mese di contrattazione, e lo scriviamo ogni volta. Non è la regola giusta: è una regola dichiarata, il che è l’unica cosa che si può pretendere.

I quattordici episodi, uno per uno, con il picco che li ha seguiti

La colonna «picco NBER successivo» riporta il primo picco del ciclo economico datato dal National Bureau of Economic Research a partire dal mese in cui l’episodio comincia; la colonna «ritardo» è la distanza in mesi fra l’inizio dell’episodio e quel picco. Sono nostre entrambe: la fonte pubblica le due informazioni separatamente e non le mette in relazione.

Dalla tabella si leggono cinque cose che nessun riassunto dice.

• Dieci episodi su quattordici sono seguiti da un picco entro ventiquattro mesi.Gli altri quattro sono: l’episodio del dicembre 1981, che avviene dentro una recessione già cominciata nel luglio 1981 e quindi non anticipa nulla; quello del maggio 1998, seguito da un picco 34 mesi dopo; e i due del 2022, che al 13 agosto 2026 non sono stati seguiti da alcun picco datato.
• Nell’altra direzione il conto è diverso e va detto.Nella finestra della serie il NBER ha datato sei picchi — gennaio 1980, luglio 1981, luglio 1990, marzo 2001, dicembre 2007, febbraio 2020 — e ognuno dei sei ha almeno un episodio di inversione nei ventiquattro mesi precedenti. Le due affermazioni «ogni recessione è stata preceduta da un’inversione» e «ogni inversione è stata seguita da una recessione» hanno esiti opposti sugli stessi dati: la prima regge, la seconda no.
• Il ritardo non è una costante. Nei dieci casi seguiti da un picco va da 4 mesi (marzo 1990) a 34 mesi(maggio 1998). La cifra «12-18 mesi» che circola è una parte dell’intervallo, non l’intervallo.
• La profondità non dice nulla sul ritardo.L’episodio più profondo, −2,41 punti percentuali nel marzo 1980, è associato a un ritardo di 17 mesi; quello del 2019, profondo −0,04 punti e lungo tre giornate, a un ritardo di 6 mesi. Con quattordici osservazioni non si stima una relazione, e non la stimiamo.
• L’episodio più lungo della serie è ancora senza recessione. Dal 6 luglio 2022 al 5 settembre 2024 sono 792 giorni solari e 539 osservazioni negative: nessun altro episodio si avvicina. Dalla sua fine sono passati 706 giorni. Non stiamo dicendo che una recessione non arriverà: stiamo dicendo che al 13 agosto 2026 non è stata dichiarata, e che il NBER dichiara con un ritardo che va da 4 a 21 mesi.

L’altra curva racconta un’altra storia

La differenza fra dieci anni e tre mesi è la misura preferita da chi lavora sul breve termine, e con la stessa regola dei ventuno giorni produce sediciepisodi invece di quattordici, su una finestra più corta di sei anni. Ecco l’elenco completo.

Due righe meritano un commento. La prima è quella del 31 gennaio 2020: l’inversione comincia un mese prima del picco datato e finisce un mese dopo. Chiamarla un segnale anticipatore è difficile — è contemporanea all’evento. La seconda è quella del 26 febbraio 2025: ottantacinque giornate negative fra febbraio e settembre 2025, seguite da una singola giornata il 16 ottobre 2025. Questa seconda inversione, per una serie che si è invertita solo sedici volte in quarantaquattro anni, non è stata seguita — al 13 agosto 2026 — da alcuna recessione datata.

Che cosa cambia in un caso diverso.Anche il minimo storico delle due serie cade in momenti diversi: la differenza fra dieci e due anni tocca il minimo il 20 marzo 1980 a −2,41; quella fra dieci anni e tre mesi il 4 maggio 2023 a −1,89. E i massimi sono più distanti ancora: +2,91 il 4 febbraio 2011 per la prima, +5,18 il 26 agosto 1982 per la seconda. Due misure della stessa cosa che raggiungono i loro estremi a quarant’anni di distanza non sono due modi di dire la stessa frase.

E in Italia?

Per l’Italia non esiste, fra le fonti aperte per questa pagina, una serie giornaliera dei rendimenti dei titoli di Stato per scadenza paragonabile alla H.15 americana, quindi non pubblichiamo una curva italiana. Quello che esiste ed è pubblico è il rendimento a dieci anni calcolato dalla Banca centrale europea per i criteri di convergenza, mensile, disponibile per ogni paese dell’Unione: a luglio 2026 vale 3,881 per cento per l’Italia e 3,07 per cento per la Germania. La differenza fra i rendimentidei due paesi, 0,811 punti percentuali, è quello che i giornali chiamano spread — e su quella serie mensile, che comincia nel marzo 1991 con 425 osservazioni comuni, il massimo è 6,949 punti percentuali nell’ottobre 1992 e il minimo 0,135 nel dicembre 1998. Il resto sta nella guida sugli spread di credito.

Va detto con chiarezza che quello non è una curva: è un punto solo della curva di due paesi diversi. Una curva italiana richiederebbe almeno tre scadenze alla stessa data, e la fonte mensile della BCE per i criteri di convergenza ne pubblica una sola.

Che cosa queste fonti non dicono

• La serie comincia nel 1976 e non prima. Le recessioni del 1969-70 e del 1973-75 non sono osservabili con la differenza fra dieci e due anni, perché il rendimento a due anni a scadenza costante comincia il 1° giugno 1976. Ogni affermazione su «tutte le recessioni del dopoguerra» va oltre i dati che questa pagina ha aperto.
• Il NBER data con mesi di ritardo.L’assenza di un picco dopo il febbraio 2020 nella cronologia letta il 13 agosto 2026 non è la prova che non ce ne sia stato uno: la pagina della cronologia dichiara «Business cycle data last updated: 03/14/2023», e il ritardo storico fra svolta e annuncio va da 4 a 21 mesi.
• Nessuna fonte attribuisce una causa a un’inversione. Le spiegazioni sul comportamento delle banche o sulle aspettative del mercato sono ragionamenti, non misurazioni, e non compaiono in questa pagina come fatti.
• Le serie di differenza sono calcolate, non osservate. Sono il risultato di una sottrazione fra due rendimenti a scadenza costante, che a loro volta sono interpolazioni su una curva stimata dal Tesoro: non sono il prezzo di alcun titolo esistente con quella esatta scadenza.
• Quattordici episodi sono pochi. Su un campione di quattordici casi non si calcola una probabilità, non si stima un ritardo atteso e non si costruisce una regola. Qui ci sono i quattordici casi con le loro date: è tutto quello che i dati permettono.
• Che cosa non abbiamo aperto.Le serie dei rendimenti dei BTP per scadenza pubblicate dal Ministero dell’economia e delle finanze o da Borsa Italiana; qualunque studio econometrico sull’inversione; e i dati infragiornalieri, che potrebbero contenere inversioni non visibili nelle chiusure.

Come verificare da soli

1. Scaricare la serie senza chiave né registrazione: fred.stlouisfed.org/graph/fredgraph.csv?id=T10Y2Y. Il file ha due colonne, data e valore, con un punto al posto del valore nei giorni di chiusura.
2. Contare le righe con valore negativo. Devono essere 2.049 su 12.546 se il file è aggiornato al 12 agosto 2026; se il file è più recente il totale cresce e la percentuale cambia di poco.
3. Raggruppare le righe negative in episodi e provare due regole diverse — per esempio chiudere un episodio dopo 1 giornata positiva e dopo 21 — e confrontare i due conteggi. È il modo più rapido per convincersi che il numero non è una proprietà dei dati.
4. Aprire la tavola delle date del ciclo economico sul sito del NBER e prendere la colonna dei picchi. Per ogni episodio, cercare il primo picco successivo alla sua data di inizio e sottrarre i mesi.
5. Rifare tutto con id=T10Y3Me confrontare le due liste di episodi: le date non coincidono, e questo è il risultato più utile dell’esercizio.

Fonti aperte per questa pagina

• FRED — 10-Year Treasury Constant Maturity Minus 2-Year Treasury Constant MaturityScaricata il 13 agosto 2026. Usata per: le 12.546 osservazioni, le 2.049 giornate negative, i quattro conteggi di episodi e i quattordici episodi con date e minimi.
• FRED — 10-Year Treasury Constant Maturity Minus 3-Month Treasury Constant MaturityScaricata il 13 agosto 2026. Usata per: le 11.155 osservazioni, le 1.229 negative e i sedici episodi.
• Federal Reserve — Selected Interest Rates (H.15)È la pubblicazione da cui derivano i rendimenti a scadenza costante usati nella fotografia dell’11 agosto 2026, ripresi dalle serie DGS3MO, DGS1, DGS2, DGS5, DGS10 e DGS30.
• NBER — US Business Cycle Expansions and ContractionsLetta il 13 agosto 2026. Usata per: i picchi del ciclo economico e la data di ultimo aggiornamento della cronologia.
• Banca centrale europea — Data Portal, tassi a lungo termine per i criteri di convergenzaSerie mensili IRS interrogate il 13 agosto 2026. Usate per: il 3,881 per cento italiano e il 3,07 per cento tedesco di luglio 2026, e per gli estremi della loro differenza dal marzo 1991.

Registro delle modifiche

• 13 agosto 2026— pagina riscritta da zero. Dalla versione precedente sono stati tolti, e non riscritti: l’affermazione che la curva invertita abbia anticipato «ogni recessione americana degli ultimi 50 anni con 12-18 mesi di anticipo», che sui dati vale solo per una delle due direzioni e con un intervallo di ritardo da 4 a 34 mesi; gli esempi numerici di curva normale, piatta e invertita costruiti con rendimenti inventati per illustrazione; il meccanismo causale presentato come fatto accertato; e le parole chiave ricavate dallo slug dell’indirizzo. Al loro posto ci sono il conteggio completo delle due serie, i quattro numeri di episodi che si ottengono con quattro regole diverse, l’elenco di tutti gli episodi con i ritardi calcolati, e la dichiarazione di che cosa manca per l’Italia.

Questa pagina è scritta da una persona sola: non esiste una redazione né un comitato editoriale dietro Vextor Capital, e nessun revisore è indicato perché nessuno ha revisionato questo testo. I conteggi sono stati fatti sull’intera lunghezza dei file scaricati, non su un sottoinsieme, e la regola di raggruppamento è dichiarata accanto a ogni numero.